拿下特斯拉机器人，三花智控“二转”成功！

A股的机器人概念依旧很强势。即使就目前产业链情况来看，人形机器人大多依旧处于研发阶段，功能单一、量产成本高居不下、应用场景有限等痛点依旧困扰着机器人的落地。

然而这并不耽误“资本的狂欢”，与产业进展形成鲜明对比的是，刚进入2025年，A股机器人产业链的相关概念更是已经成为目前震荡市场中为数不多的主线，比如谐波减速器龙头绿的谐波（688017.SH）、机器人执行器龙头三花智控（002050.SZ）和拓普集团（601689.SH）等。而今年作为市场普遍预期的机器人量产关键节点，特斯拉（TSLA.O）也再度释放乐观预期。不久前，特斯拉CEO马斯克表示，2025年的目标是制造数千台人形机器人Optimus，如果一切进展顺利，2026年特斯拉的人形机器人产量将增加10倍，目标为生产5万到10万个人形机器人，以后或每年翻10倍。

马斯克还表示，未来的人形机器人将成为工业生产的主力，其数量预计达到100亿台至200亿台，超越人类数量。特斯拉目标年产10亿台，占据市场10%以上份额。其成本控制在1万美元左右，售价预计为2万美元，这将为特斯拉带来25万亿美元至30万亿美元的市场。

不否认特斯拉和马斯克的优秀，但这些数据还需要市场验证。不过机器人目前阶段确实可以预期，量产是接下来最大的挑战，降低成本，产业链共振。马斯克还表示：特斯拉为电动车开发的产业链，比如电池、电力电子系统、先进的电驱系统、软件系统、人工智能计算机，都适用于人形机器人。估计这才是他想要表达的核心，对于目前全球电动车竞争饱和后特斯拉未来增量业务空间的预期。

当然新能源汽车产业链平移至机器人产业链也基本成为市场共识。

01 踏对两次风口，三花智控成就千亿市值

国内的房地产和新能源汽车两次浪潮，给了三花智控两次增量空间。

第一次风口是房地产。2008年-2018年前后的近十年时间里，受益于国内早期的城镇化建设和城市化进程，以及2008年后的4万亿刺激政策，国内的房地产市场需求出现了大幅提升，房地产市场的上升周期，同时也刺激了国内的家电市场。而三花智控正是收益于此，作为全球最大的制冷空调控制元器件制造商，在2017年前后公司热管理相关业务一直都是营收的绝对主力，占比在80%以上。而热管理相关的制冷业务下游核心就是空调、冰箱等家电制造业。

业绩变化下图也可见，从2007年-2018年，公司营收从8.07亿增长至108.36亿，11年增长了13.4倍之多；公司归母净利润也从0.49亿，增长至2018年的12.92亿。公司稳健的增收增利，当然也让股价逐渐走高，虽然中间经历过几次大幅波动，但整体也从1元/股左右，上涨2018年年初的11.5元/股附近。

 

不过，公司战略发展以及上市公司市值的增长不仅需要业绩增长稳定，还需要不断业务转型来打开营收的成长空间，进而带动市场估值提升。

第二次风口是全球和国内新能源汽车市场爆发。出于对国内整车市场以及新能源汽车市场的增长空间预期较强，2017年公司将三花汽零业务并表，开始布局整车的热管理业务。三花汽零的核心竞争力在于新能源汽车热管理系统开发的电子膨胀阀、冷媒阀等产品，这方面的产品和技术均处世界领先地位。

单从国内新能源汽车销量变化来看，从2017-2023年，国内新能源汽车的销量从77.7万辆激增至949.5万辆。受益于下游需求的爆发，三花智控汽车热管理相关的业务也迎来了爆发期。并入汽车热管理相关业务后，公司营收从67.69亿增长至95.81亿，同比增长41.54%，随后增长至2023年的245.58亿。

同时公司的盈利能力也大幅改善，因为从成本角度来看，传统的汽车热管理系统价值量在2000元左右，而新能源汽车热管理系统的价值量在6000元以上，新能源汽车的热管理系统是传统汽车价值量的近3倍，粗略计算，新能源汽车将热管系统的市场空间扩大了近2倍。特斯拉、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、丰田、通用、吉利、比亚迪、上汽、蔚来等国内外知名的传统车企还是新势力车企都是三花智控的客户，足以见得其实力。截至2023年年底，三花智控的汽车零部件业务收入已经达到99.14亿，占比已经超过40.37%。

 

受益于新能源汽车的高速增长，从2023年年报中披露的公司新能源汽车热管理产品的产销量来看，增速也依旧可观，增速分别都在50%以上；而且公司外销能力增速更强，境外地区销售增长超过50%。

 

数据来源：公司2021-2023年年报

不过，有一点需要关注。近些年车企之间不断加剧的价格战，不可避免的已经影响到上游供应商，进而导致公司汽车热管理这块业务的增速可能趋缓，而且从均价来看，为了持续获得客户，汽车零部件的均价也出现了明显的下滑，这里统计了2021-2023年的产品产销情况，上表明显可见新能源汽车热管理产品的销售均价已经从2021年的221.84元/只，下降至2023年的142.83元/只。

因此可以大致推断，2023年的前面零部件的销售增速预计将在今年年初的年报中出现一些变化。同时由于全球新能源汽车需求的边际效应递减趋势来看，价格战和增速放缓基本上是中长期的一个趋势。比如还有部分海外车企客户的电动化进程放缓，对汽车零部件的需求有所减少。这里影响较大的是海外的重要客户特斯拉，特斯拉2024年的整体产销量已经出现了明显的下滑。

综上，再结合从2023年和2024年市场对公司的业绩预期来看，资本市场大概率对于第二业务维度的汽车零部件业务的业绩预期已经在2023年的公司股价的阶段高点“price-in”了，以上也是2024年全年公司股价区间大幅波动却无法突破的的核心原因。

已经“杀入”特斯拉机器人的产业链，为何还要关注公司汽车零部件的业务？因为“经济基础决定上层建筑”，家电、汽车产业链的业务作为三花智控的两大营收基本盘，是公司未来机器人故事的核心。

02 成为机器人供应商，三花智控“二转”成功！

顶层欲将新能源汽车产业链平移至新兴机器人产业的目的已经不言自明，在之前马斯克表达的观点后更加笃定。这无疑是将国内即将产能过剩的新能源汽车产业链及产能逐渐消化的最好方式。所以可见的是，很多国产车企及产业链上市公司都成了本轮机器人行情的“抢手货”。而三花智控作为全球头部的汽车零部件厂商，也布局了机器人产业。虽然并未公布其下游大客户，但从汽车产业链的业务来看，市场目前普遍认为特斯拉大概率就是其核心客户。

2024年1月公司公告投建机器人执行器等零部件的生产基地项目，总投资不低于38亿；在2023年年报中三花智控也明确披露了公司对机器人产业链布局的态度：“将为公司未来5-10年提供新的高附加值增长点”。基本确定的是，三花智控“二转”，第二次业务转型已经成功。

 

未来三花智控的增量业绩就看人形机器人的市场空间和落地时间了。

能带来多少业绩增量呢？这就要与执行器在人形机器人的价值链是怎样的。根据券商研报给出的原理图来看，执行器主要是在获得指定信号后协同机器人各大小关节完成其需要做的动作。即使小白也能大致理解其功能的重要性，而且稍微了解一些的可以发现机器人减速器被包含在执行器中。

 

机器人减速器目前是机器人产业链中价值最高的存在，也是人形机器人能实现人体一般丝滑动作的核心部件之一。目前常用的机器人减速器包括谐波减速器、行星减速器、RV减速器。其中谐波减速器精度最高，也是在在人形机器人验证阶段使用最多的。整体价值链先参考工业机器人，据了解减速器在工业机器人中的成本构成占比就已经达到价值量最高的35%；而相比之下人形机器人的关节更多、功能更全面，其中的价值量只会占到更高的比重。

资本方面从一级市场的消息来看，机器人项目是这些头部产业资本最喜欢的项目，而其中对于减速器相关的企业更是青睐有加；二级市场上，谐波减速器龙头企业绿的谐波（688017.SH）目前市场给出的相对估值已经超过300倍；行星减速器龙头中大力德（002896）从“924”之后股价已经上涨了近75%；RV减速器市占率第一的双环传动（002472.SZ）近十天股价也上涨了近18%。

也难怪在2023年4月，三花智控与绿的谐波签订了战略合作框架协议，双方在三花墨西哥工业园共同出资设立一家合资企业，该合资企业注册资本不低于1000万美元，主营业务为谐波减速器相关产品的研发、生产制造及销售。机器人执行器中减速器的技术更迭，将成为人形机器人落地的重要一环。

总结来看，在目前的人形机器人概念里面，三花智控是少数基本面较好、业绩增长且客户明确的上市公司。2023年年初披露的订单数来看，当时预计2026年的订单金额在500亿，彼时的订单大概率主要集中在空调和汽车热管相关的产品上，2年过去了，这个订单金额按理说是在持续增长的，具体数目暂且没有披露。而从即将在H股上市来看，公司正在积极进行股权融资来应对机器人产业的布局，公司整体融资频率和财务数据也都较好。待2025年3月底发布年报后，届时会根据业绩、订单和项目进展等情况对三花智控未来业绩预期和潜力进行分析，欢迎关注。